乐视启动“保价”行动 股价命悬信用风险渐显

估值一路飙升，让乐视屡屡成为融资界一颗耀眼的明星。然而，曾经的光环背后，高昂的资金成本，却越来越变成不堪承受之重。对乐视及其当家人贾跃亭来说，最大的风险，可能还不在资金成本，而是大量明股实债的融资。乐视以股权名义进行的融资，不少都进行了股权质押或设定了回购条款。更为危险的是，资金饥渴的加剧，整个乐视已经到了安危系于贾跃亭一身，在大量的融资中，贾跃亭都提供了担保。而其质押的乐视网股份，随着股价下跌，可能也已面临风险。这也决定了，贾跃亭必须想方设法保住乐视网的股价。乐视网保价行动已经开始，11月12日，乐视网向市场抛出了10名高管计划半年内增持3亿元的计划。但市场能否买单，乐视网命悬一线的股价能否重现生机？融资成本高企乐视旗下主要子生态实体一度成为资本市场的耀眼明星。同时，对赌协议也往往与乐视一路随行。对赌的内容，除了业绩增长目标、股价补偿外，还对上市时间进行了具体约定。两次融资88亿元的乐视体育即是如此。根据当时媒体披露的B轮融资计划书，乐视体育预计2015年收入5亿元，2016年达到盈亏平衡，2017年开始实现盈利，并将在3~5年内上市。而来自用益信托网的资料则显示，某参与乐视体育B轮融资的资管计划存续期为3+2年。作为增信措施，乐视体育方面还有在2018年12月31日前上市的约定。实际上，部分公司虽然以股权名义进行融资，却设有回购条款，带有明股实债的性质。如上述参与乐视体育融资的资管计划，并非直接参与乐视体育融资，而是通过认购某投资管理中心的有限合伙份额间接入股。这并不是唯一的例子。工商资料显示，2015年9月28日，乐视体育11550万元股权，被乐乐互动体育质押给鑫根下一代颠覆性技术并购基金；今年7月6日，乐视体育5942.75万元股权再被北京鹏翼资产管理中心出质给英大资本，而英大资本曾参与乐视汽车A轮定增。今年2月5日，乐视云被乐视控股质押给重庆战略性新兴产业乐视云专项股权基金，质押股权数额2.65亿元。随后3月，该基金参与了乐视云A轮定增，投资额10亿元。部分子生态的融资，虽然以股权名义进行，但仍然对投资者进行了收益承诺。用益信托网的信息显示，上述参与乐视体育融资的资管计划，就采用了规定收益+浮动收益的方式，预期年化收益达到8%。同股权融资相比，股权质押的资金成本同样不低。一则东莞信托的信托计划资料显示，该公司2013年发行的以乐视网1200万股股份为质押的信托产品，仅投资者的预期年化收益就达到8%~8.5%，这还不包含销售费用。居高不下的资金成本，使得乐视产生了巨大的财务压力，上市的乐视网亦未能幸免。公开披露信息显示，2011年乐视网财务费用仅为139万元，而2012年已猛增至4224万元，同比增加2938.74%，原因是应付债券、短期借款利息。在此后的几年时间里，乐视网的财务费用继续快速攀升。数据显示，2013年~2014年，该公司财务费用分别达到1.16亿元、1.67亿元，同比分别增长175.32%、44.38%。而2015年，更是激增至3.49亿元，同比增加107.83%。危险的名股实债频繁、巨额的融资，对乐视造成的压力远不止于财务成本，部分债权融资还面临到期偿还的压力。而以上市为目标的股权投资，则存在回购风险。在债权融资方面，2016年半年报显示，自2015年8月以来，乐视网作为被担保方的关联担保，金额共计21.3亿元，除了部分已经到期外，绝大多数尚在执行，金额超过10亿元，将在今年1月之后陆续到期。乐视网的被担保债权金额并不算大，而乐视非上市板块的资金成本压力更为凸显。根据媒体报道，乐视体育融资时曾约定，如果不能在2018年前成功上市，投资者有权要求乐视体育大股东回购股权，而且回购价格不低于年化收益率的8%。用益信托网上述资料显示，完成B轮融资后，乐视体育若增资扩股，且以低于本轮投资方实际入股价格发行，乐视体育或现有股东，须对投资方进行全额差价补偿。若未在2018年12月31日前完成规定的上市工作要求，乐视体育大股东承诺，以不低于12%的年化单利，对基金进行回购。不仅如此，乐视网、乐视控股等发起的并购基金，同样明确设立了回购条款。2016年3月，乐视流媒体成立乐视并购基金时，乐视网曾公告称，该基金一期48亿元，分为劣后级、次级、优先级三类，劣后级由乐视网全额认购，并且设有回购条款。个人信用用尽之忧前不久，贾跃亭接受媒体专访时表示，自己应该和公司成为命运共同体。而在外界看来，作为缔造者和当家人，在某种程度上，快速扩张之后的整个乐视，已经到了安危系于贾跃亭一身的地步。无论是乐视网，还是未上市板块，乐视融资的过程中，绝大多数时候都由贾跃亭提供了担保。根据乐视网披露信息，该2013年底以来的约40次关联担保中，贾跃亭以担保方的身份，为乐视网提供担保，没有直接担保的只有3次。一期规模48亿元的乐视并购基金，同样由乐视网、乐视控股、贾跃亭联合提供回购担保。乐视汽车寻求融资的过程中，贾跃亭也提供了担保。根据媒体此前报道，乐视汽车通过可转债融资，票面利率为12%，乐视汽车实际控制人贾跃亭提供无限连带责任担保。虽然这一融资计划后来被乐视相关方面否认，但此后贾跃亭宣布完成的10.8亿美元融资，是否签署对赌协议、提供担保，乐视方面并未对外说明。在这种情况下，乐视融资的风险，很大程度上将集中在贾跃亭个人身上。同时，贾跃亭还直接向乐视提供资金。2015年，贾跃亭宣布减持时表示，将减持套现资金全部无偿借给乐视网使用。半年报显示，截至2016年6月底，贾跃亭向乐视网提供的无偿借款金额为20.7亿元。以最为烧钱的乐视汽车来看，乐视方面给出的经营计划是，预计在2019年~2020年实现盈亏平衡，EBITDA转为正；在2016年至2022年的投入将达79亿美元。值得一提的是，乐视汽车今年完成融资之前，当时市场得知的是，在首轮融资前，贾跃亭就首先投入个人资金3.5亿美元。而业内多认为贾跃亭接连投入乐视汽车的巨额资金，或多数来源于其A股套现。如果不能维持强大的融资能力，金额巨大的担保出现风险，作为担保方的贾跃亭，将要承担连带担保责任。从公开披露信息来看，贾跃亭目前最有价值、流动性最好的资产，就是持有的乐视网股份。命悬股价对整个乐视来说，眼前迫在眉睫的风险，是乐视网持续下跌的股价，可能导致贾跃亭质押的股份风险暴露。贾跃亭质押绝大多数股份之时，乐视网股价却处于相对高位。2015年10月26日，贾跃亭质押了所持的5.07亿股乐视网股份，当月乐视网均价为53元左右。如果维持此前40%的质押率，当时乐视网的股份质押价格为20元左右。由于缺乏相应信息披露，贾跃亭2015年的股权质押预警线无法得知。但根据2013年其多次质押乐视网的信托计划约定，在存续期内，因质押股票的交易价格下跌等原因，导致按当日收市价计算的质押率大于60%(含60%)，回购方或第三方，须于T5工作日内，支付保证金或增加质押股票数量，支付保证金或增加质押股票数量应使质押率小于45%。2016年6月3日复牌之后，乐视网的股价最高点为60.98元，但不久就开始绵绵下跌，其间虽然有所反弹，但始终未能扭转颓势。11月2日更是开始迎来一轮急跌，11月11日虽小幅反弹收报38.38元，但近五个月的累计跌幅仍接近四成。按照目前乐视网的股价，质押率已经接近甚至超过60%，追加质押物或追加保证金已迫在眉睫。而截至9月底，贾跃亭所持股份中，尚未质押的仅剩1.1亿股左右。乐视的股价与乐视的资金链，俨然已经形成连锁绑定关系。上海某私募高管就对《第一财经日报》记者表示，若乐视网继续下跌，首当其冲或被触发的是股权质押风险。而股权质押风险触发，无疑又将造成股价大跌，不仅影响贾跃亭等一众股东套现，更头疼的是削弱整个乐视的融资能力。为了维持高股价，在业内看来，和同行相比，贾跃亭近几年做得最多的，是不断高调现身于现实与网络之间，开发布会、讲PPT、写公开信，接连向市场抛出他和乐视的生态故事。实际上，从2012年9月19日，贾跃亭创了乐视网第一次公开露面开始，贾跃亭就不断与乐视大大小小的发布会捆绑；公开信也接连见诸网端，写给员工，抨击竞争对手，向市场抒情。在贾跃亭最新的反思公开信后，就有投资者又调侃，现在乐视网是一家靠发布会和公开信驱动股价的公司。但值得玩味的是，近两年乐视的发布会越来越和乐视网股价下跌配对。11月9日的发布会和11月6日贾跃亭公开信后，乐视网股价表现均不乐观。11月2日，乐视金融在京举行发布会，当日乐视网跌幅达7.49%。只能说PPT越来越‘骗’不了人了。上海一公募基金经理如是对《第一财经日报》记者表示。不过，对于外界的质疑，贾跃亭一直并不以为然。我们也许会成功，也许会死在成功的路上。这是贾跃亭的态度。

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