【B2B案例】环球易购：大佬们资本运作的筹码

2014年7月17日，国内A股市场罕见地迎来了一家电商企业，而且还是跨境电商企业——环球易购。来自山西的民营企业百圆裤业，以10.32亿元的价格收购了环球易购100%股份。这桩热热闹闹的并购案，让百圆裤业的股价连续涨停。短短一个多月的时间，其股价从14元暴涨到40多元。与之形成鲜明对照的是，在2013年下半年到2014年上半年期间，因业绩持续下滑，百圆裤业的股价从25元左右暴跌到15元以下。显然，环球易购已成为百圆裤业的救星。但是，环球易购真的能够与百圆裤业发生协同效应吗？环球易购的增长潜力真的足以长期支撑百圆裤业这家每况愈下的传统企业吗？　　这两个问题的背后，隐藏着这样的逻辑：如果二者能够产生协同效应，对于百圆裤业来说，无疑是“雪中送炭”，对于环球易购也是“锦上添花”的事，股票暴涨乃是理性之势；如果二者不能产生协同效应，百圆裤业的颓势是必然，那么环球易购必须持续高速增长才能满足投资者的预期，否则这只股票必然存在泡沫。　　我们先来看第一个问题，环球易购真的能够与百圆裤业发生协同效应吗？　　环球易购是专注于出口B2C行业的垂直类电商，主要商品为服装和电子产品，面向国外看中中国高性价比产品的消费群体；百圆裤业创立于1998年，主要通过线下的加盟店和直营店销售裤装。从业务的来看，两家公司似乎具有很强的互补性：都涉足服装行业，一个国内，一个国外，一个线下，一个线上。在并购草案中，百圆裤业也谈到，重组完成后，公司可直接利用环球易购的平台资源和用户资源开展其跨境线上业务，未来将积极拥抱互联网，打造线上线下资源联动、内销跨境协同的服装立体零售生态圈。事情真的这么简单吗？显然不是。　　首先，产品价位不同。百圆的裤子价位在200-300元，环球易购平台上的服装价位在10美金左右，如果把百圆裤子直接放到环球易购上销售，必然扰乱环球易购原有的价格定位。其次，目标消费群体不同。百圆裤业面对的是国内中等收入的中青年人群，环球易购的主要客户是具有互联网消费观念的国外“屌丝”群体，消费群体的巨大差异将使两家公司在融合方面极其困难。　　最后，环球易购也无法帮助百圆裤业在国内电商平台进行突破。由于互联网生态环境的巨大差异，跨境电商跟国内电商运营差别很大，而环球易购对于国内电商的运营毫无经验，因此无法帮助百圆裤业实现国内线上业务的突围。综合以上分析，不论是跨境电商还是国内线上运营，二者都无法实现所谓的“线上线下资源联动、内销跨境协同”。确实，百圆裤业和环球易购是国内国外以及线下线上的互补组合，然而这种组合仅仅停留在“物理反应”阶段，没有发生具有协同效应的“化学反应”。　　接下来我们回到第二个问题。既然没有协同效应，二者只能独立发展。百圆裤业的颓势众所周知，那高速发展的环球易购能够满足投资者的预期吗？　　我们不妨横向比较来分析。兰亭集势赴美上市已经一年多了[1]，股价经过过山车般的跌宕起伏之后，基本回到了一个比较市场化的水平，市值约为18亿人民币。在本次百圆裤业的并购中，环球易购的估值是10亿多元。2013年兰亭集势的营业收入是2.9亿美元，环球易购为7600多万美元。显然，我们看到了两组不对称的数据，环球易购的营收仅为兰亭集势的1/4,估值却超过了兰亭集势的一半。这说明环球易购被严重高估了。过高估值的环球易购在注入百圆裤业之后，股价却持续上扬，在一个月的时间内暴涨了3倍多。如此看来，里面必然存在泡沫。　　确实，在过去的几年，环球易购在营收和利润方面都保持高速增长的势头。根据并购协议，环球易购承诺2014～2017年度实现的净利润不低于人民币6500万元、9100万元、1.26亿元、1.7亿元。在当前整个跨境电商行业爆发式发展的情况下，环球易购很有可能实现以上净利润目标。但是，对于一家快速发展的电商企业来说，决定其增长潜力的，不是赚得的利润，而是“花钱的本事”。亚马逊、京东等就是依靠不断的“花钱”才构筑了非常高的竞争壁垒，从而赢得后期的巨额回报。目前兰亭集势做的，就是牺牲利润，不断“花钱”来投资未来，例如并购Ador，开发各种移动APP，推自有品牌等。因此，环球易购对未来利润的承诺，将减少其对业务方面的投资，进而降低发展潜力。长期来看，股价应该是上市企业发展潜力的体现。在当前，环球易购有限的发展潜力显然不足以支撑其虚高的股价。　　所以，对于之前提出的两个问题，我们通过以上分析得到的答案都是：NO。也即，环球易购与百圆裤业的并购没有协同效应，环球易购的增长潜力不足以支撑百圆裤业的股价。那么，这桩并购联姻图个啥？　　从环球易购方面来看，并购有助于风投的退出。2011年8月，深创投和旗下的红土创投合计出资5000万元投资了环球易购，占股21.74%。入股三年，风投该寻思IPO退出了。国外IPO虽然容易，但对跨境电商股估值都不高，DX和兰亭便是典型；国内A股IPO要求高，审核严格，且排队时间长。因此，通过A股上市公司进行重组，成为风投退出的捷径了。本次并购中，环球易购估值10.32亿元，通过计算可得深创投和红土创投入股3年获利1.74亿元，年均投资回报率为119.56%。当然，两家风投持有的股票得锁定一年后才能套现出售。但按照当前股价的趋势，1年后风投退出时必能赚得不少银子。　　对于创始人徐佳东等人来说，并购后虽然失去了对公司的最终控股权，但这种高估值的曲线上市却极大的放大了个人财富。按照重组的发行价14.3元/股计算，徐佳东获得42764020股，个人财富达6.11亿元。按照本文写作的最近一个交易日收盘价计算[2]，徐佳东的个人财富约为20亿元。　　对于企业本身的发展，这样的A股并购并不能带来太多益处。一来环球易购盈利能力强，对资本的渴求度不高；二来环球易购的销售市场在国外，国内A股的上市并不能带来很大的品牌效应。相反，环球易购可能受制于并购条款中的“最低净利润承诺”，降低了未来的发展潜力；而最终控股人的更换，也为企业的经营带来了一定的管理风险。　　从百圆裤业方面来看，则是“百益而无一害”。首先，本次并购中，百圆裤业没有掏一分钱。根据并购方案，标的收购价为10.32亿元，其中9.72亿元是以发行股份对价支付，现金支付剩余的0.6亿元；同时，本次并购案还向特定投资者非公开发行股票配套募资1.5亿元，用于支付本次交易的现金对价、重组相关费用等。这样下来，不仅是现金对价，甚至连重组产生的费用都不用百圆裤业掏钱。第二，对于百圆裤业控股人杨建新来说，其在无力扭转自身企业业绩时，通过并购成功控股了一家高速发展的优质企业。　　2013年百圆裤业营收4.46亿元，净利润3149万，同比下降40%；2013年环球易购营收4.66亿元，净利润3015万，同比增长117%。可见，在营收规模方面，环球易购已经超过了百圆裤业；在净利润方面，环球易购的增长速度远远强于百圆裤业。第三，并购有助于提升股价，以便于大股东套现。百圆裤业于2011年12月上市，根据“发起股东持有股份限售36个月”的规定，今年12月份，其大股东持有的限售股将解禁。在并购之前，随着公司业绩持续下滑，股票价格也处于较低价位。并购之后，百圆裤业连续涨停，这对于12月份解禁后大股东的套现非常有利。　　或许是迫于风投的压力，或许是因为财富的诱惑，环球易购的创始人在这次并购中并没有展现出“做事业”的风范。当公司的控股权出让之后，环球易购充当的仅仅是大佬们资本运作的筹码，而不是跨境电商百舸争流千帆竞发中的引航者。　　[1]本文写作日期是2014年8月25日。　　[2]这个交易日是2014年8月25日，收盘价为46.74元。（来源：雨果网 文/李鹏博 编选：中国电子商务研究中心）

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